Verantwortungsvolles Investieren ist in der beruflichen Vorsorge vom Rand ins Zentrum der Stiftungsratssitzungen gerückt. Die meisten Pensionskassen verfügen heute über eine Nachhaltigkeitspolitik, viele veröffentlichen einen ESG-Bericht, und immer mehr legen ihr Stimmverhalten offen. Weniger Stiftungsräte haben diese Verpflichtungen systematisch ins Portfolio übersetzt, Anlageklasse für Anlageklasse, mit einer klaren Vorstellung davon, was jedes Instrument bewirken kann und zu welchen Kosten.
Die Unterscheidung ist wichtig, weil die Hebel verschieden sind. Eine Pensionskasse, die ein Gebäude besitzt, bestimmt dessen Energieverbrauch. Eine Pensionskasse, die eine Obligation am Sekundärmarkt kauft, bestimmt nur sehr wenig. Wer verantwortungsvolles Investieren als einheitliche Politik behandelt, verwischt diesen Unterschied und kann die anspruchsvollere Frage, wie weit eine Kasse in Richtung Impact gehen soll, kaum präzise beantworten.
Wo Schweizer Pensionskassen stehen
Die Marktdaten zeigen Breite und eine Verschiebung bei der Etikettierung. Die nachhaltigkeitsbezogenen Anlagen in der Schweiz stiegen bis Ende 2025 um 3% auf 1940 Milliarden Franken (SSF, 2026). Von den 870 Milliarden Franken in nachhaltig verwalteten Fonds werden jedoch nur 64% ausdrücklich als nachhaltig vermarktet, bei den Vermögensverwaltungsmandaten über 735 Milliarden Franken sind es 27%. Strenge Offenlegungsanforderungen haben die Anbieter beim Label vorsichtiger gemacht als bei der Praxis.
Bei den Pensionskassen berichten 48% nach dem ASIP ESG-Reporting-Standard, gleich viele wie im Vorjahr. Die eingereichten Berichte decken nun aber 51% des Pensionskassenvermögens ab, nach 46% im Vorjahr (ASIP & PwC, 2025). Am stärksten vorangekommen ist die Offenlegung zur aktiven Aktionärsrolle: 91% der teilnehmenden Kassen publizieren zumindest einzelne Stewardship-Kennzahlen, nach 54% ein Jahr zuvor, und 47% haben die Dekarbonisierung als verbindliches Ziel in ihrer Anlagestrategie verankert, nach 38%. Impact hat sich rasch verbreitet, allerdings von tiefem Niveau aus. 44% der Kassen halten inzwischen Impact-Anlagen, nach 13% im Vorjahr (ASIP & PwC, 2025), mit einem durchschnittlichen Anteil von rund 4,5% des Gesamtvermögens (blue News, 2025).
Was Impact verlangt
Impact Investing unterscheidet sich in drei Punkten von ESG-Integration und Ausschlüssen: der Absicht, ein messbares soziales oder ökologisches Ergebnis zu erzielen, der Messung und Berichterstattung über dieses Ergebnis und, umstrittener, der Zusätzlichkeit, also dem Nachweis, dass das Ergebnis ohne die Investition nicht eingetreten wäre. Kölbel et al. (2020) zeigen, dass die Evidenz für eine Wirkung der Investoren dort am stärksten ist, wo Kapital knapp ist oder Investoren direkt mit Unternehmen in den Dialog treten, und am schwächsten, wo ein Investor lediglich kotierte Titel in tiefen Sekundärmärkten handelt.
Das hat direkte Folgen für den Portfolioaufbau. Impact ist nicht in allen Anlageklassen gleich verfügbar. Er konzentriert sich auf Privatmärkte, direkte Immobilienanlagen und Primärfinanzierungen, wo das Kapital des Investors verändert, was finanziert wird. Die Regulierung bewegt sich in dieselbe Richtung: Nach dem Vorschlag zur Revision der EU-Offenlegungsverordnung (SFDR) müssten Fonds, die den Begriff «Impact» verwenden, eine vorab definierte, messbare positive Wirkung anstreben und die zugrunde liegende Wirkungslogik offenlegen (Debevoise & Plimpton, 2026).
Die Ambitionen gehen weit auseinander. Der niederländische Advisory Board on Impact Investing empfiehlt institutionellen Investoren, 10% des Vermögens in Impact-Anlagen zu investieren; nach eigenen Angaben sind bereits 7% bis 8% der niederländischen Vermögen so angelegt (NAB, o. J.). Schweizer Pensionskassen liegen mit durchschnittlich rund 4,5% deutlich dahinter.
Anlageklasse für Anlageklasse
Der Blick auf die einzelnen Anlageklassen zeigt, wo sich Aufwand lohnt und wo nicht. Die Hebel unterscheiden sich in ihrer Art, nicht nur in ihrer Stärke.
- Kotierte Aktien. Der wichtigste Hebel ist die Eigentümerrolle: Stimmrechtsausübung, Dialog und Eskalation. Ausschlüsse und Gewichtungsanpassungen lassen sich über Mandate günstig umsetzen, verändern in der Realwirtschaft aber wenig. Glaubwürdig wird der Ansatz durch Stewardship-Ergebnisse, nicht durch Portfolio-Ratings.
- Obligationen. Die Auswahl der Emittenten und die Zeichnung grüner oder sozialer Anleihen bei der Emission bieten einen gewissen Einfluss, bei geringen Kosten im Tracking Error. Käufe am Sekundärmarkt verändern die Kapitalkosten eines Emittenten kaum.
- Immobilien. Direktanlagen bieten die stärkste Kontrolle. Energetische Sanierungen und der Ersatz fossiler Heizungen senken die Emissionen messbar und verringern oft auch das Betriebsrisiko. Immobilien machen rund ein Viertel des Vermögens der Schweizer Asset Owner aus, weshalb die meisten über eigene Nachhaltigkeitsrichtlinien für ihre Liegenschaften verfügen (SSF, 2026).
- Hypotheken. Kreditkriterien, die an Energiestandards geknüpft sind, können Sanierungen fördern, auch wenn die Daten zu den belehnten Liegenschaften noch lückenhaft sind.
- Private Debt und Mikrofinanz. Kredite an kleine Unternehmen und Mikrofinanzinstitute in Schwellenländern lenken Kapital zu Schuldnern mit begrenztem Zugang dazu. Ob solche Kredite auch treuhänderischen Massstäben genügen, ist eine empirische Frage, die weiter unten untersucht wird.
- Infrastruktur und Privatmärkte. Hier ist Zusätzlichkeit am plausibelsten, über erneuerbare Energien, Netzinvestitionen und Wachstumskapital. Der Preis sind höhere Gebühren, Illiquidität und ein grösserer Governance-Aufwand, den kleinere Kassen meist nur über Kollektivgefässe tragen können.
Das Muster ist eindeutig. Je näher der Investor am Finanzierungsentscheid sitzt, desto glaubwürdiger ist der Impact-Anspruch und desto höher der Preis in Form von Gebühren, Illiquidität und Governance-Aufwand.
Die treuhänderische Probe: Mikrofinanz als Fallbeispiel
Ob eine impact-orientierte Anlage die BVV 2 allein aufgrund ihrer finanziellen Eigenschaften erfüllen kann, ist eine empirische Frage. Eine aktuelle Analyse von c-alm zu Mikrofinanz geht ihr direkt nach (Beiner & Weder, 2026). Mikrofinanz-Anlagevehikel leihen rund 90% ihres Vermögens an Mikrofinanzinstitute in Schwellenländern aus, in der Regel mit Laufzeiten von zwei bis drei Jahren. Von 2003 bis 2025 erzielte ein währungsgesicherter Index dieser Vehikel in Franken 1,3% pro Jahr bei einer Volatilität von 0,6%, verglichen mit 1,8% und 3,4% für Obligationen in Franken sowie 3,6% und 8,8% für währungsgesicherte Schwellenländeranleihen in US-Dollar. Die Abschreibungen lagen im Schnitt bei rund 0,2% des Vermögens pro Jahr und erreichten in der Pandemie einen Höchstwert von 0,7%, was einer Kreditqualität zwischen BBB und BB entspricht.
Die Autoren kommen zum Schluss, dass Mikrofinanz vertretbar als Anlage mit marktkonformem Ertrag eingestuft werden kann, doch ihre Vorbehalte sind aufschlussreich. Von 2013 bis 2025 rentierte die Anlageklasse nur 0,6% pro Jahr und damit weniger als währungsgesicherte Schwellenländeranleihen. In der Berechnung per Ende 2023 zehrte die Währungsabsicherung rund vier Prozentpunkte einer Bruttorendite von 8,3% auf. Geglättete Bewertungen unterzeichnen die gemessene Volatilität, und die Unterschiede zwischen den Managern sind gross. Die Studie behandelt Mikrofinanz als stabilisierenden Baustein im Fixed Income, nicht als Renditequelle, und beurteilt die sozialen Ergebnisse nicht, wo die Evidenz aus randomisierten Studien zur Armutsreduktion gemischt ist (Banerjee et al., 2015).
Ein Rahmen in Bewegung
Für Pensionskassen bleiben die verbindlichen Pflichten treuhänderischer Natur. Artikel 71 BVG und die Artikel 50 bis 52 BVV 2 verlangen, dass Anlagen auf Sicherheit, angemessenen Ertrag, Risikoverteilung und Liquidität geprüft werden. Darüber hinaus setzt die Schweiz auf Selbstregulierung. Im Juni 2024 nahm der Bundesrat die Regeln der Branche gegen Greenwashing zur Kenntnis, erlassen von der Bankiervereinigung, der Asset Management Association Switzerland und dem Versicherungsverband, und verzichtete vorerst auf eine staatliche Regulierung (Bundesrat, 2024). Das Eidgenössische Finanzdepartement soll den Handlungsbedarf neu beurteilen, sobald die EU ihre revidierte SFDR veröffentlicht hat, spätestens bis Ende 2027 (finews.ch, 2024).
Diese Revision ist inzwischen weit fortgeschritten. Die EU-Kommission legte ihren Vorschlag im November 2025 vor, der Rat verabschiedete seine Position im Juni 2026; die Verhandlungen zwischen den EU-Institutionen könnten um den Jahreswechsel abgeschlossen werden. Je nach Übergangsfrist würden die neuen Regeln ab Ende 2028 oder Anfang 2029 gelten (Debevoise & Plimpton, 2026).
Der politische Druck im Inland weist in eine andere Richtung. Die Finanzplatz-Initiative, die am 28. Mai 2026 mit 108'979 gültigen Unterschriften zustande kam, würde die Finanzmarktakteure, ausdrücklich auch Vorsorge- und Sozialversicherungseinrichtungen, verpflichten, ihre Tätigkeit auf die internationalen Klima- und Biodiversitätsziele auszurichten (cash.ch, 2026). Am 12. August 2026 empfahl der Bundesrat die Ablehnung ohne Gegenvorschlag. Er warnte, die Initiative könnte den Ermessensspielraum der Pensionskassen bei Anlageentscheiden einschränken und ihr Anlageuniversum verkleinern. Die Botschaft an das Parlament ist bis zum 16. April 2027 fällig (Bundesrat, 2026). Vorerst liegt der Entscheid, wie weit eine Kasse gehen will, beim Stiftungsrat.
Der Entscheid des Stiftungsrats
Die Lehre reicht über Mikrofinanz hinaus. Verantwortungsvolles Investieren wird glaubwürdig, wenn ein Stiftungsrat für jede Anlageklasse sagen kann, welchen Hebel er nutzt, was dieser kostet und welches Ergebnis er erwartet. Impact sollte als Allokationsentscheid behandelt werden, geprüft an denselben treuhänderischen Kriterien wie jede andere Anlage, und nicht als Etikett, das nachträglich angebracht wird. Solange die EU-Regeln verhandelt werden, die Neubeurteilung des Bundes bis Ende 2027 aussteht und die Initiative ins Parlament kommt, sind Stiftungsräte im Vorteil, die diese Überlegungen jetzt dokumentieren. Sie können ihre Entscheide gegenüber Versicherten, Aufsicht und, falls nötig, Stimmberechtigten besser begründen.
Literatur
ASIP & PwC Schweiz (2025), «ASIP ESG-Reporting-Standard für Pensionskassen: Marktstudie 2025», PwC Schweiz, 18. November 2025 · Banerjee, A., Karlan, D. & Zinman, J. (2015), «Six randomized evaluations of microcredit: Introduction and further steps», American Economic Journal: Applied Economics 7(1), 1–21 · Beiner, S. & Weder, P. (2026), «Mikrofinanz: Kleine Kredite, grosse Stabilität», c-alm AG, 21. August 2026 · blue News (2025), «44 percent of pension funds make impact-oriented investments», 22. November 2025 · Bundesrat (2024), Medienmitteilung zur Selbstregulierung der Finanzbranche gegen Greenwashing, 19. Juni 2024 · Bundesrat (2026), «Bundesrat lehnt Finanzplatz-Initiative ab», Medienmitteilung, 12. August 2026 · cash.ch (2026), «Finanzplatz-Initiative kommt vors Volk», 28. Mai 2026 · Debevoise & Plimpton (2026), «SFDR 2.0: Recap Briefing», September 2026 · finews.ch (2024), «Greenwashing: Bundesrat schaut bei Regulierung in Richtung EU», Juni 2024 · Kölbel, J. F., Heeb, F., Paetzold, F. & Busch, T. (2020), «Can sustainable investing save the world? Reviewing the mechanisms of investor impact», Organization & Environment 33(4), 554–574 · Netherlands Advisory Board on Impact Investing [NAB] (o. J.), «10% Programme», nabimpactinvesting.nl · Swiss Sustainable Finance [SSF] (2026), «Swiss Sustainable Investment Market Study 2026», Zürich, 9. Juni 2026 · Bundesgesetz über die berufliche Alters-, Hinterlassenen- und Invalidenvorsorge (BVG), SR 831.40; Verordnung über die berufliche Alters-, Hinterlassenen- und Invalidenvorsorge (BVV 2), SR 831.441.1